Corrección cambiaria: ¿mucho, poquito o nada?

Hace poco más de medio año escribí para Infobae una columna de opinión sobre la encrucijada cambiaria que enfrentaría el Gobierno tras la finalización del Impuesto PAIS a fines del año pasado. En aquella nota planteaba tres posibles caminos:

1. “La primera opción sería seguir con el crawling peg y aprovechar la convergencia entre el dólar oficial y el importador a fin de 2024 para lograr que la inflación baje otro escalón;
2. ”la segunda opción es aplicar una devaluación compensada, entendida como un salto del tipo de cambio oficial en torno al 10% a comienzos de 2025 para compensar la caída del Impuesto PAIS y la eliminación del blend, sin una aceleración significativa en la inflación”; y,
3. ”la tercera opción sería corregir -dentro de un acuerdo con el FMI que garantice fondos frescos- el atraso cambiario y remover parte de las restricciones existentes”.

Cuando escribí aquella nota me inclinaba por la primera opción: “Si nos guiamos por el pasado, la respuesta es sencilla: en años electorales los oficialismos tienden a posponer la corrección cambiaria para después de los comicios, incurriendo en el riesgo de quedarse sin divisas a mitad de camino -le pasó a Sergio Massa en 2023 por la sequía extrema-”.

Efectivamente, a comienzos de este año el Gobierno ratificó ese rumbo, redujo el ritmo del crawling peg al 1% mensual a partir de febrero, pero el deterioro del contexto internacional -caída de precios de los commodities de exportación de nuestro país y fuerte incremento de la aversión al riesgo- por la guerra comercial iniciada por Donald Trump golpeó la línea de flotación del esquema cambiario.

Las expectativas se desanclaron: el BCRA perdió muchas reservas y el índice de riesgo país rozó los 1.000 puntos básicos, alejando la posibilidad de acceder al financiamiento externo.

El acuerdo con el FMI llegó justo a tiempo, ya que las reservas líquidas en dólares del BCRA -última línea de defensa de la paridad cambiaria- cayeron por debajo de USD 7.000 millones, acercándose al mínimo de USD 5.500 millones del gobierno anterior.

La llegada de cuantiosos desembolsos (del FMI y del Banco Mundial), junto con cambios significativos en la política económica -flexibilización del esquema y de las restricciones cambiarias, más un nuevo marco de política monetaria- modificaron las expectativas: el tipo de cambio oficial no superó el centro de las amplias bandas de flotación (entre $1.000 y $1.400 por dólar) y todos los activos argentinos treparon fuertemente, con una considerable baja del índice de riesgo país.

Pese a que el cepo cambiario aún persiste para las firmas, se logró dar un paso muy importante en la necesaria unificación del mercado: se eliminó el blend, igualando el tipo de cambio exportador con el importador.

Además, gracias a que los individuos pueden comprar dólares al oficial sin límites y luego venderlos al MEP, la brecha con las cotizaciones financieras permanece acotada sin que el BCRA deba intervenir ni destinar parte de los dólares provenientes de exportaciones.

Un punto clave del programa con el Fondo es la exigencia de acumular Reservas Internacionales Netas (RIN), contemplando la posibilidad de que el BCRA compre divisas dentro de las bandas para cumplir dicho objetivo, dado que el staff técnico del FMI considera que el Tipo de Cambio Real (TCR) presentaba un atraso de entre 15% y 25% antes del acuerdo.

En mi opinión, el espíritu del programa es que el tipo de cambio oficial flote este año dentro de las bandas crecientes, evitando tanto el techo como el piso. Aún más, la exigente meta de acumulación de RIN llevaría a que el BCRA tenga que comprar divisas en torno al centro de la banda, lo que evitaría que el dólar oficial se aprecie nominalmente, reduciría la volatilidad de la cotización y el riesgo de apreciación.

Sin embargo, envalentonado por el resultado favorable de los primeros días de salida parcial del cepo, el Presidente de la Nación afirmó que el BCRA solo compraría divisas cuando el dólar oficial toque el piso de la banda ($1.000), descendiendo a razón de 1% por mes.

Esto no es deseable porque implicaría una profundización del atraso cambiario (superaría el rango del 20%-30% mencionado por el staff del FMI) en un contexto internacional en que es cada vez más complejo exportar y más difícil competir con las importaciones si China inunda al resto del mundo con productos que no puede ingresar a los EE.UU.

La situación del sector exportador sería más compleja aún, ya que por el blend su tipo de cambio efectivo rondaba $1.130 por dólar (5% arriba del oficial) antes de la implementación del nuevo régimen. La situación sería dramática para el agro si, además, el Gobierno revierte la baja temporaria de retenciones.

Por el lado de las importaciones, cabe mencionar el particular abaratamiento/encarecimiento del turismo emisivo/receptivo. Si con un dólar financiero en torno a $1.200 durante el verano hubo un récord de turismo emisivo (en los primeros dos meses del año, 5 millones de residentes viajaron al exterior, en comparación con 3,8 millones en el récord previo del primer bimestre de 2018), resulta previsible una oleada de argentinos rumbo al Mundial de Clubes o al Caribe en las vacaciones de invierno si pueden comprar dólares para gastos en el exterior a menos de $1.000 en el mercado libre.

Es importante recalcar que el superávit del intercambio de bienes experimentó una contracción significativa: en el primer trimestre de 2025 rondó los USD 1.700 millones, sin incluir costo de flete internacional y seguro, explicado enteramente por el superávit energético.

Asimismo, el déficit de servicios viene ampliándose rápidamente por el auge del turismo emisivo y la contracción del receptivo, acumulando un rojo de USD 2.000 millones en el primer bimestre. Las señales de alarma se profundizaron en marzo, en pleno auge de la guerra comercial: las exportaciones de bienes cayeron 2,5% interanual -por primera vez en más de un año-, mientras que las importaciones de bienes treparon 38,7% interanual.

Además, si el dólar oficial llega a $1.000 impulsado por la euforia financiera de los últimos días y la elevada liquidación estacional de la cosecha gruesa, resulta muy difícil que los precios bajen, pese a la apreciación nominal del tipo de cambio oficial.

Por último, si el tipo de cambio real está muy apreciado, no habría tasa de interés en pesos que alcance para sostener el carry trade cuando se aproximen las elecciones, ya que la temporada alta de liquidación se habrá terminado y los agentes tienden a dolarizar sus portafolios antes de los comicios.

El Gobierno puede convalidar un poco de corrección cambiaria -aunque heterogénea según cada operación-, manteniendo el tipo de cambio oficial en torno al centro de la banda y comprando reservas a costa de un par de meses con una inflación similar a la de marzo, lo que reducirá el poder adquisitivo de las familias.

Este costo de corto plazo parece acotado frente al beneficio de mediano plazo de salir del crawling peg al 1% mensual, eliminando buena parte de las restricciones cambiarias existentes.

No conviene insistir en la apreciación cambiaria en un contexto internacional adverso, con escasas RIN y sin acceso -aún- al financiamiento externo. No hay que volver a tropezar con la misma piedra: aprovechemos la oportunidad para salir del laberinto de la estanflación que aflige a la economía argentina hace más de una década y comenzar a desendeudarnos con el FMI.

El autor es Socio fundador y director de análisis macroeconómico de Equilibra