El tipo de cambio real ya subió 17% desde que arrancó la flotación, pero casi no tuvo impacto en la inflación

Antes de lo esperado el dólar salió de su letargo. Se esperaba una mayor presión más cerca de las elecciones por la tradicional dolarización de portafolio como cobertura. Sin embargo, ya en el arranque de julio se sintió la mayor demanda y el viernes cerró a $1.260, completando una suba de 100 pesos o del 8% en solo diez días.

Más notable todavía es el aumento del tipo de cambio real multilateral que mide diariamente el Central. Desde que se introdujo el sistema de bandas cambiarias con flotación, este indicador acumuló un incremento del 17 por ciento. Se trata de un dato muy poderoso, porque antes del arranque del nuevo esquema la mayoría de los economistas consideraba que el atraso cambiario era cercano al 20 por ciento. Siguiendo ese razonamiento, la mayor parte del recorrido alcista del dólar ya estaría completado.

Sin embargo, llamó la atención en la última semana que ni siquiera un gran volumen de liquidación del campo, que osciló entre USD 350 y 500 millones diarios, no alcance para equilibrar la cotización.

La única conclusión posible es que la demanda se mantiene firme. La compra de dólares del público para atesoramiento se ubicó en mayo, por ejemplo, en niveles de USD 2.000 millones. Y el cobro del medio aguinaldo potenció las compras el mes pasado.

A eso se sumó la señal enviada por el JP Morgan, que antes del inicio de julio dio por finalizada su apuesta por bonos en pesos. El carry trade le dio una importante utilidad desde mediados de abril. Pero el mensaje fue contundente: la tasa cercana al 3% mensual no compensa el riesgo de una potencial suba del tipo de cambio.

Detrás del gran banco de inversión otros inversores habrían optado por la misma salida. Obviamente, ese desarme de posiciones también presiona sobre el tipo de cambio, aunque el volumen es más bien limitado: se estima que el stock total de bonos en pesos en manos de inversores extranjeros no superaba el equivalente a USD 2.500 millones en junio. Esto compara con los USD 30.000 millones del 2018, previo a la crisis cambiaria que sufrió el gobierno de Mauricio Macri.

El ajuste cambiario de las últimas semanas se produjo con un par de datos alentadores. El primero es que no fue necesario un gran aumento del dólar para que el tipo de cambio real aumente casi 17% en dos meses. La mitad del trabajo la hicieron las monedas emergentes y de los países con los que comercializa la Argentina. El caso más claro es la recuperación del real, que pasó de 6 por dólar a principios de año a 5,40 en la semana que pasó.

Para la economía argentina la debilidad del dólar a nivel global es una gran noticia: mientras el peso se deprecia el resto de las monedas se aprecia y permite una mejora relevante de competitividad. Puesto de otro modo: Brasil en estas vacaciones de invierno ya no estará tan regalado para los argentinos, como sucedió en el verano. Y para los brasileños que lleguen a la Argentina los precios ya no estarán por las nubes.

El otro dato clave es que la suba del tipo de cambio real no gatilló grandes remarcaciones, al menos no por ahora. Es cierto que en junio la inflación rebotó, se estima que a niveles de 2%. Pero nada tuvo que con esto el aumento del dólar. Según el Relevamiento de Expectativas de Mercado que divulgó el viernes el Banco Central, se espera que la inflación se mantenga en un rango acotado de 1,5% a 1,7% mensual al menos hasta fin de año.

Después de muchos años todo indica que el traspaso de una suba del dólar a precios es sumamente acotado. Si bien es un proceso en desarrollo, podrían ensayarse algunas explicaciones: un consumo retraído podría ser una, pero también que el aumento de importaciones le pone un límite a la remarcación.

Es posible que también tenga su peso el episodio de abril, cuando hubo fuertes remarcaciones ante la expectativa de una devaluación que finalmente no fue tal ante el inicio del esquema de flotación cambiaria. Muchos formadores de precios quedaron en off-side con ajustes de precios que luego no pudieron sostener.

El panorama cambiario hacia adelante no está claro por ahora y las opiniones son bien diversas. Por ejemplo, un informe del IEB indica: “nuestro modelo sugiere un valor de equilibrio para el CCL de $ 1.229. A estos niveles, el mercado ofrece oportunidades para el carry trade”. Y concluye que si bien hay presiones, “no se observa un deterioro en la demanda de pesos”.

En cambio, un research de la consultora LCG consideró que “de acá en adelante tendremos un dólar que va a ir tanteando valores cada vez más altos, especialmente cuando a partir de la tercera semana de julio amaine la liquidación del agro”.

El mercado sigue de cerca no solo la evolución del dólar, sino también de las reservas. Esta semana habrá un impacto por el pago de capital e intereses de bonos dolarizados. Es una noticia positiva para los inversores, pues muestra voluntad de pago de la Argentina. Pero al mismo tiempo haría caer el stock del BCRA por debajo de los USD 39.000 millones.

Esta semana viajaron a Washington dos figuras clave del equipo económico: el secretario de Política Económica, José Luis Daza, y el secretario de Finanzas, Pablo Quirno. El tema principal que viene postergando el cierre de la primera revisión del acuerdo es justamente la dificultad del Gobierno para acumular reservas, quedando por debajo de las metas estipuladas para esta primera etapa. Mientras, se demora el desembolso de USD 2.000 millones adicionales comprometido por el organismo.

El argumento que llevaron los emisarios de Luis Caputo es que ya hay distintas opciones abiertas por el Gobierno para hacer esa acumulación sin necesidad de salir a comprar dólares en el MULC. Una alternativa es la compra de dólares en bloque por el Tesoro, para no impulsar hacia arriba el precio. Ya se hizo una operación hace diez días y habría otras intervenciones.

La mayor presión cambiaria llevó al equipo económico a no volver a ofrecer por el momento una reapertura del BONTE 2030, el bono en pesos que se suscribe en dólares para acumular reservas. Claro que el objetivo del equipo económico es colocar USD 1.000 millones por mes hasta fin de año, un objetivo que hoy luce muy optimista.

Una estimación realizada por Federico Filipini, head de estrategia de Adcap grupo Financiero, precisó que el BCRA debería acumular unos USD 40.000 millones adicionales para alcanzar un nivel de reservas óptimo, utilizando la metodología del FMI. De los USD 28.000 millones actuales (descontado el swap con China) habría que pasar a cerca de USD 68.000 millones.

El arranque de un segundo semestre turbulento tiene a las elecciones legislativas como principal evento en la mira de los inversores. No solo empezó antes de lo esperado la presión sobre el tipo de cambio. La evolución de los indicadores económicos de junio dejó algunas dudas. Por ejemplo, cayó en términos reales la recaudación ligada a la actividad, se desaceleró la venta de autos nuevos (aunque se mantiene arriba de las 50.000 unidades por mes) y aumentó la morosidad de los créditos ante la acumulación de cuotas y la reducción del ingreso disponible en las familias.

Pese a estos escollos, el escenario sigue siendo favorable: se espera una victoria legislativa oficialista en octubre, hay muchas recomendaciones de compra de bonos y acciones por parte de bancos internacionales, el sistema de flotación cambiaria funciona adecuadamente y no hay señales de un repunte significativo de la inflación. Aún con muchas dificultades por delante, es escenario sigue siendo promisorio.