Incertezas e desafios após a aprovação do acordo com o FMI

Em fevereiro, de acordo com o Ministério da Economia, vimos a arrecadação de impostos crescer novamente, em termos reais, pelo décimo oitavo mês consecutivo. Algo que não foi observado há uma década (2011-2012). Em termos homólogos, o crescimento foi de 62,8% e atingiu $1.166.514 (em milhões). Esses guarismos foram basicamente impulsionados por impostos sobre comércio exterior (+70,3%), impostos associados à Previdência Social (+66,1%), impostos vinculados à atividade econômica (+56,5%) e imposto de renda (+65,6%). No entanto, em comparação com 2019 e impostos relacionados à atividade econômica, eles ainda estão em um nível real mais baixo. Também em fevereiro, a balança comercial com o Brasil foi deficitária em US $215 milhões (as importações aceleraram novamente em sua comparação ano-a-ano para 38%, atingindo o valor mais alto em fevereiro desde 2018, enquanto as exportações mostraram uma queda de 12% para US $792 milhões).

Por sua vez, o conflito entre a Rússia e a Ucrânia persiste com seus consequentes aumentos nos preços internacionais, que já vinham com valores elevados. Devido à inflação e às preocupações com o impacto no comércio interno (commodities e energia), em nosso país, foi formalizada a criação de um trust para trigo e milho, em vigor até 2024. O objetivo é dissociar os preços domésticos do valor internacional e garantir a oferta. Tal como acontece com a confiança do petróleo, embora a letra da medida indique que o imposto será cobrado dos exportadores, na prática os exportadores repassam o custo aos produtores. Considerando o milho e o trigo, o impacto equivale a um aumento nas retenções da ordem de 12% a 13%.

Em meio a essa instabilidade internacional, o acordo com o FMI para refinanciar vencimentos e o projeto de lei foi aprovado na última quinta-feira. O que emerge do “Memorando sobre Políticas Econômicas e Financeiras” é comparável ao que já era conhecido. O que é preocupante, além de um documento ou outro, é a capacidade de atingir metas. Levando em consideração a política energética e tarifária, enquanto o rascunho estabeleceu um caminho a ser definido, todo este parágrafo foi eliminado e os detalhes de como essa variável-chave evoluirá estão sujeitos aos diferentes cálculos que cada um pode fazer com pouca informação. Talvez a correção mais importante caia na taxa de câmbio real. O rascunho falava de uma política de rastreamento com o objetivo de mantê-lo no nível de janeiro de 2022; no documento final, o nível de janeiro de 2022 foi alterado para “níveis de 2021”. Além disso, se fosse o nível no início de 2021 ou a média de 2021, em qualquer caso, representaria um aumento na taxa de câmbio real atual. Para o qual não seria suficiente com uma pegada rastejante para acompanhar a inflação, mas deve haver um salto na taxa de câmbio oficial antes de começar com a estaca de rastreamento. É aqui que essa parte da complexidade do cumprimento e a raiz do acordo com o FMI estão na política fiscal e na consecução do caminho de redução do déficit primário. A probabilidade de cumprir esse caminho é muito baixa. De fato, os detentores de dívidas são menos propensos a coletar seus papéis hoje do que antes do acordo ser conhecido.

Olhando especificamente para a política fiscal, propõe-se passar de um déficit primário de 3,1% do PIB e atingir 2,5%. Como? Essencialmente, é procurado e proposto:

1. Tenha um PIB de renda 0,2% maior

2. Diminuir os subsídios à energia em 0,6% do PIB

3. Limitar as transferências atuais para províncias e empresas públicas em 0,3% do PIB

4. Aumentar as obras públicas em 0,5% do PIB

A dificuldade na dinâmica fiscal é apresentada por duas fortes restrições:

1. O déficit inicial é superior a 3,1% do PIB porque esse índice contém 0,5% do PIB de recursos fiscais extraordinários para imposto sobre a riqueza (que aparentemente não estará lá este ano)

2. Mas, além disso, por ação da fórmula de mobilidade previdenciária, se a inflação permanecesse em 50% este ano ou caísse, os gastos com pensões aumentariam em pelo menos 0,3% PIB, deixando um déficit inercial a ser corrigido de 3,9% ou 4%

Com base no esquema proposto, no cenário mais otimista, os subsídios permaneceriam estáveis em termos reais ou cresceriam muito pouco. Parece bastante desafiador chegar a 2,5% sem uma grande aceleração da inflação que liquefaz outras despesas e impede (temporariamente) que a fórmula previdenciária aumente o déficit este ano. Aliás, não é surpreendente que, no texto do próprio memorando, comece mencionando os riscos relacionados ao cumprimento de economias em subsídios de energia como resultado da guerra russa. Embora economizar subsídios não seja viável, mesmo sem a guerra entrando no jogo. Se o custo da energia aumentar semelhante ao que tinha em 2021 (67% em pesos), essas economias não são alcançadas (e a distorção dos preços relativos continua).

Em suma, as famosas “letras pequenas” não trouxeram um programa mais consistente, que reordena os desequilíbrios estruturais da macro. A relutância em realizar uma ordem fiscal e monetária é o que põe em risco o cumprimento. Terá de ser visto se é provável que o Fundo se torne mais rígido nas revisões trimestrais. Caso contrário, em alguns anos estaremos em uma instância semelhante à atual.

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